PPP助力盤活萬億水務市場 相關概念股市場空間巨大
PPP項目將迎來大發展期。在水務領域，上萬億元水務資產有望被置換出來，部分項目將通過各種渠道進入二級市場，直接IPO或成為上市公司的并購對象，從而給水務領域帶來可觀的投資機會。
成功經驗可復制
業內人士表示，目前地方政府和地方國企擁有大量水務資產，總規模上萬億元。桑德國際[0.92%]副總經理董智明認為，地方政府的考核標準調整后，原來政府主導的項目將推向市場，吸收社會資本，這給桑德這樣的企業帶來了機遇。
個別上市公司已采取行動。巴安水務[2.05% 資金 研報]22日發布公告稱，將聯合貴州水投水務有限責任公司、貴州水業產業投資基金組建貴州水務股份有限公司。貴州水投控股股東是貴州省水利集團，實際控制人是貴州省水利廳，承擔貴州省城市水務經營以及城鎮污水處理設施的投資、建設、運營。在此次合作中，貴州水投作為水務資產輸出方，以23個水務資產進行注入，同時聯合項目資金主要輸出方貴州水業產業投資基金、技術工程經驗輸出方巴安水務組建貴州水務股份有限公司，三者的股權比例分別為51%、39%、10%。
業內人士認為，傳統的水務工程領域投資模式主要由政府主導，但隨著政府債務壓力增大，政府主動尋求社會資本進入。BT、BOT等企業墊資模式成為市政領域的主要解決方案，企業資金實力成為制約工程類企業發展速度的核心因素。
除貴州水務的模式外，另一個值得關注的是池州模式。PPP領域資深專家，大岳咨詢總經理金永祥介紹，污水處理廠地下管網一直是短板，池州模式可資借鑒。池州率先將城市污水管網實行市場化特許經營。污水管網實行政府購買服務模式，新增管網和舊網改造均采取此模式。項目公司（SPV）實行混合所有制，社會資本持股比例達80%，政府指定機構持股20%；項目公開招標，四家投標人參加競標，實現充分競爭。項目采用項目融資，不要擔保，融資成本上相對較低。未來這一模式如果被復制，將使更多存量優質水務資產進入市場。
PPP不應是過渡形態
董智明認為，PPP不應是一種過渡形態。
在許多人看來，PPP模式應擔負城鎮化融資和化解政府性債務風險的重任，實質上，PPP模式更應側重經濟發展模式，而不僅是融資功能。PPP模式的重點投資對象是具有一定收益的公用事業，這使地方政府未來舉債發展的重點是沒有收益的公用事業。因而，PPP模式可以實現政府資源與社會資本的合作分工。
金永祥認為，狹義的PPP應具備兩個基本特點：要有運營，目的是為了提高效率；政府要通過持股來進行監管。董智明認為，PPP模式在合資合營方面要有突破。在PPP模式下，政府與民營企業雙方的地位是不平等的，政府需要依法執政、科學執政。
合資之后面臨的問題是企業和政府的分工。中央多個部門近期發布的文件提出，社會資本要更多地在項目建設、運營方面承擔責任，政府則應在政策法規方面承擔責任。董智明認為，合資涉及利益再分配，項目的價格形成、收費方式等的協商難度不小。
大禹節水[-2.88% 資金 研報]（300021）：毛利率大幅提高,期待產能釋放
2010年1-9月,公司實現營業收入2.04億元,同比增長6.7%;營業利潤2420萬元,同比增長15.2%;實現歸屬母公司所有者的凈利潤2124萬元,同比增長4.9%,實現基本EPS0.152元,單季度看,2010年第三季度公司實現收入1.02億元,同比增長9.3%,營業利潤1339萬元,同比增長6.7%,實現歸屬母公司所有者的凈利潤1273萬元,同比增長6.3%,單季度實現基本EPS0.086元。
毛利率大幅提高,盈利能力增強。公司主營業務涵蓋節水材料以及節水工程設計、施工。公司通過加強研發,優化產品結構,節水設備和材料毛利率顯著提升,2010年1-9月公司綜合毛利率28%,同比提高了5.4個百分點,其中三季度綜合毛利率26.5%,同比提升了5.6個百分點。
積極為產能釋放作準備,期間費用率上升明顯。2010年1-9月,公司期間費用率同比大幅上升3.7個百分點至15%,其中三季度,公司期間費用率為12.7%,同比大幅上升了7.1個百分點,銷售費用率同比上升了1.5個百分點至3.9%,管理費用率上升了4.5個百分點至5.6%;主要原因在于公司新建營銷網點、加大市場推廣力度、引入高級管理人才,加大對駐外子分公司及工程項目部的管理。
未來看點。公司三個募投項目將于2010年底正式投產,公司未來3年內產能將擴張1.5倍左右,截止到2010年9月底,公司已經累計簽訂訂單超過3.7億元,比2009年全年收入2.7億元還多1億元,我們預計隨著2010年底募投項目的正式投產,2011年公司將迎來收入的大幅增長,以當前股本1.39億股計算,預計三個募投項目將增厚2011-2012年EPS分別為0.11元和0.19元。
盈利預測與投資評級。預計2010-2012年公司EPS為0.19元、0.30元和0.45元,以10月25日收盤價18.09元計算,對應動態PE分別為92倍、60倍和39倍,估值略微偏高,考慮到產能釋放帶來的規模經濟可能使公司業績超預期,我們暫時維持公司“增持”的投資評級。
風險提示。1.項目投產后市場需求發生劇烈變化;2.原材料價格大幅波動的風險。(天相投資)
碧水源[1.49% 資金 研報]（300070）：托管運營業務正式展開
公司公告將使用募集資金在北京本部建立研發中心和技術服務與運營中心項目,同時公告變更部分募投項目的實施方式,擬用募集資金出資6,000萬元人民幣(膜組器擴大生產及其研發、技術服務與運營支持中心項目)設立全資子公司北京碧水源環境科技有限公司,并由該公司承擔募集資金項目中研發中心和技術服務與運營中心項目的實施工作。
新設立的北京碧水源環境科技有限公司將尋求以5600萬的價格收購北京市門頭溝區再生水廠(設計規模4萬立方米/日,采用A/A/O+MBR工藝,2010年正式投入運行,廠區在門頭溝區)25年的經營權。假如收購成功,北京市門頭溝再生水廠將為公司帶來每年1400萬元以上的運營收入,為公司的研發與技術中心運行提供補貼。
實際收益預計將高于估計值我們認為新設立的子公司未來發展潛力將高于預估值,因為按照北京市9月公布的居民生活污水價格是1.04元/噸,門頭溝再生水廠屬于新建再生水,處理費用應該高于此價格,按照4萬噸的水量計算將遠高于1400萬元的年收入,因此預計是采取常用的分時間給予水量的方法,即初始按照較少的水量計算,之后逐年遞加至核定水量,國內許多托管運營的水務公司均采用此模式。
超募資金尚未開始使用公司募集資金25億元,扣除發行費用也有24億元,超募將近19億元,目前公司的募集資金使用十分謹慎,原定募集資金都尚未使用完,超募資金更是尚未開始使用。據最近市面上反饋的調研信息,公司對于超募資金的運用已經有詳細的規劃,預計將增加公司業績30%以上。
投資建議:公司目前許多項目已在儲備待簽約階段,北京、云南、江蘇等地項目進程符合我們的預期,預計未來公司業績將實現三級跳,維持我們前期對于公司“增持”評級,在不考慮超募資金帶來的業績的情況下,預計2010年至2012年EPS分別為1.36元,2.47元和4.19元。（金元證券 秦燕）
城投控股[0.00% 資金 研報]（600649）：專注于房地產與環境業務
水業務:2008年公司重大資產重組時,控股股東上海城投承諾將在2010年底以前通過法定程序將水業務調離出上市公司。
2010年9月公司將自來水閔行公司100%股權置換成上海城投擁有的新江灣城100%股權,股權置換價格的差額3.25億元公司已經以現金方式支付給上海城投。黃埔江原水系統以14.53億元出售給上海城投原水公司。兩項水業務的調離使得固定資產較期初減少30億元,其他應收款增加13.2億元,主要為大股東未付的原水系統轉讓款。目前公司僅有的水業務為合流污水一期系統。
環境板塊:環境板塊主要包括環境集團從事的垃圾中轉、垃圾焚燒發電、垃圾填埋業務。環境板塊的增長潛力很大,是公司未來重點拓展的業務。
股權投資:2009年底成功參股光大銀行[3.33% 資金 研報],投資7.92億元認購光大銀行股份3.6億股,每股價格2.2元。2010年8月,光大銀行掛牌上市,上市首日收盤價為3.66元,股權增值5.3億元。期內公司將光大銀行股權從長期股權投資重分類至可供出售金融資產,使得可供出售金融資產賬面價值增加11.7億元;另外持有申通地鐵[0.10% 資金 研報]5.46%股權,賬面價值約3.2億元,按照目前股價,這部分股權能產生投資收益2.95億元。
創投業務:為增加利潤來源,09年公司成立誠鼎公司進行創投業務,注冊資本4.8億元人民幣,公司持股比例為41.67%。目前共完成投資項目4個,投資總金額為4354萬元。
維持增持評級。我們預計公司2010-2012年EPS分別是0.41元、0.53元、0.81元,按昨日收盤價8.91元,對應的市盈率分別是22倍、17倍、11倍。維持增持的投資評級。（天相投資研究所）
新界泵業[-2.61% 資金 研報]（002532）：募投項目享受水利盛宴 增持
華北地區大旱,營業收入大漲。公司是國內農用水泵的龍頭企業,產量和銷量都是全國第一。一季度華北地區干旱嚴重,水泵需求大幅增加,未來3-5年,受國家4萬億水利建設投資拉動,公司營業收入有望持續增長。
綜合毛利率下降,期間費用控制良好。受硅鋼片等原材料價格提高的影響,一季度,公司毛利率同比下滑2.84個百分點,至19.98%,環比下滑1.61個百分點。一季度,期間費用率為11.35%,同比降低了1.88個百分點。期間費用率下降主要是短期借款減少導致借款利息支出減少,以及銀行存款利息增加財務費用同比減少189.07%。
募投項目將享受水利建設投資的盛宴。“十二五”期間,國家計劃投資4萬億元用于建設水利工程,其中,農田水利設施是建設重點。農用水泵作為農田水利供水系統中不可或缺的農業機械之一,將迎來巨大的發展空間。公司募投項目“年產100萬臺農用水泵建設項目”將在2011年建成投產,2012年達產,正逢水利建設高漲之時。預計該項目達產后將年增銷售收入2.8億元,年增毛利4,000萬元。此外,公司的非募投項目“新增年產15萬臺智能滑片式空壓機技術改造項目”、“江西新界項目”和“江蘇新界工程項目”正加緊建設中。
盈利預測。2011年-2013年每股收益分別為:0.92元、1.25元、1.49元,按照上個交易日收盤價39.44元計算,對應動態市盈率分別為43倍、32倍、27倍,我們維持公司 “增持”的投資評級。（天相投資 張雷）
新疆天業[-1.36% 資金 研報]（600075）：費用率大幅下降助推業績上漲
前三季度業績大幅增長。
公司三季報顯示,2010年1-9月,公司實現營業收入25.57億元,同比增長10.72%;實現營業利潤1.21億元,同比增長975.3%;實現歸屬于上市公司股東的凈利潤1.10億元,同比增長1046.3%;基本每股收益0.25元。
公司今年第三季度實現營業收入9.02億元,同比小幅下降0.09%;實現歸屬于上市公司股東的凈利潤4405.3萬元,同比增長37.16%;實現基本每股收益0.10元。
公司今年前三季度業績同比大幅上漲,主要是由于公司主要產品PVC銷售量價齊升,同時公司三項費用率同比大幅減少。另外,公司去年同期凈利潤基數較低也是重要原因之一。
主營產品量價齊升提高業績5000萬元。
今年前三季度,公司銷售毛利率16.86%,同比增加0.36個百分點,其中今年第三季度,公司銷售毛利率為18.06%,比上半年環比增長1.85個百分點。以此計算,今年前三季度,公司由于銷售收入的增長以及毛利率的提高,貢獻利潤較去年同期增長約5000萬元。
三項費用率下降貢獻凈利潤。
今年1-9月,公司銷售費用、管理費用以及財務費用同比有較大幅度下降。今年前三季度公司三項費用合計2.97億元,同比減少5458.4萬元,其中僅財務費用一項就減少4990萬元。在公司營業總收入同比增長的情況下,公司三項費用占營業總收入比重下降至11.63%,同比減少了3.62個百分點。
盈利預測:
股份公司目前還不具備集團公司完整的產業鏈,并且產能擴張有限。公司目前擁有32萬噸/年PVC產能、32萬噸/年電石產能以及26萬噸/年燒堿產能。如果大股東天業集團未來能進一步將化工資產注入股份公司,則公司盈利能力將顯著提高。
根據公司現有經營狀況,我們預計公司2010-2012年EPS分別為0.30元、0.35元和0.38元,以10月26日收盤價13.35元計算,對應動態市盈率分別為45倍、38倍和35倍,估值基本合理,給予公司“中性”的投資評級。
風險提示:
房地產調控政策對公司產品下游需求影響的風險;主營產品價格回落的風險;氯堿行業市場競爭加劇的風險。(華融證券)
重慶水務[0.21% 資金 研報]（601158）：重慶大發展水務譜新曲
供、排水一體化及廠網一體化的水務龍頭。公司作為重慶市“八大投集團”之一,負責重慶市供排水生產運行及水務項目的投資、建設和運營管理。
公司擁有供排水一體化、廠網一體化等完整的水務產業鏈,公司及合營公司的污水處理業務和主城區的供水業務壟斷經營。
重慶大發展,水務譜新曲。在國家政策扶持下,重慶市正處于不斷加速的城市化、不斷升級的新型工業化和城鄉統籌一體化的進程中,處于歷史上最佳發展期,07-09年GPD平均增速達到14.9%,高于全國平均水平5.2個百分點。我們預計“十二五”期間,重慶市供、排水量年均增速有望分別達到7%以上和11%以上。重慶水務憑借供排水、廠網一體化以及壟斷經營的優勢,將坐享城鎮人口和新增人口的人均用水量“雙增長”的盛宴。
僅考慮已有項目,短期增長無憂。僅考慮公司已有及已規劃的供排水項目運營,旺盛的供排水需求將使項目負荷率快速提升,預計未來三年公司供水量、污水處理量年均增長率有望分別達到16%、19%左右。另外,公司收購母公司資產、5月份涉足工業廢水處理、即將大量新建尾水電站、參股重慶信托等舉措,確保供排水業務高速增長的同時,在新領域獲得突破。
手握巨額現金,走出重慶指日可待。截止2010年9月底,公司持有58.5億元巨額現金。我們認為重慶市乃至全國經濟大發展背景下,完善供排水基礎設施將面臨巨額的資金缺口,公司憑借強大的資金實力將得到更多新建、并購的機會。而公司的戰略投資者蘇伊士環境集團擁有50多年的水務經營以及跨區域項目并購經驗,公司攜手戰略投資者走出重慶指日可待。
估值與評級。我們預計公司2010-2012年EPS分別為0.26、0.29、0.34元,目前股價對應的PE為31.4、28.6、24.4倍,低于行業平均估值水平。
公司擁有“廠網、供排水一體化”優勢,以及持有巨額現金所帶來的收入增長將不低于行業平均增速,且承諾股息支付率不低于60%(行業平均為31.2%),至少應有行業平均估值水平。結合DCF估值,我們認為公司合理價值為9.6元,對應的2010年PE為36.9倍,首次給予“增持”評級。(華泰聯合證券)
中原環保[0.00% 資金 研報](000544)：收入利潤穩定增長
公司上半年收入、利潤有所增長中原環保是一家以熱力供應、污水處理為主業的公司。今年上半年其實現收入1.69 億元，較上年同期增長 12.1%；實現歸屬母公司凈利潤 3807 萬元，較上年同期增長 7.6%。公司毛利率的下降、應收款賬齡的提升是凈利潤增長率低于收入增長率的主要原因。
天氣因素暫時壓低公司毛利率今年上半年，占總收入比重 49.2%的熱力供應業務毛利率僅為 16.4%，較去年同期下降 3.3 個百分點，拉低公司總體毛利率 1.6 個百分點。據我們了解，今年主要是年初反常的低溫天氣導致公司供暖成本上升，因此其毛利率的下降是偶發性因素，明年這一情況有望改善。
應收賬款上升并非收入質量下降征兆今年上半年，公司的應收賬款達到 1.78 億元，較上年同期增加 3800 萬元；從賬齡結構分析，1—2 年的應收賬款比重大幅提升至 24.4%。由于高齡應收賬款占比的提高，上半年資產減值損失達到 650 萬元，是去年同期的 6 倍。但考慮到鄭州市財政局是公司主要的客戶，我們認為公司出現壞賬的可能性并不高。增加的應收款有望在下半年收回。
新供熱項目為公司提供新的增長點公司宣布將投資1 億元設立獨資子公司，建設運營新密城市集中供熱項目。預計明后兩年將新增公司收入 500 萬元， 1000 萬元，從而拉動公司營收增長。
首次給予“中性”評級我們預計公司 2010 年、2011 年 EPS 0.25 元， 0.28 元，目前股價 11.85 元，估值相對較高，首次給予“中性”評級。（平安證券 邵青）
創業環保[1.52% 資金 研報](600874)：估值相對較高 業績穩定
我們預計公司2011 年業績增長率至少有20%，主要基于以下分析：(1)水廠改造工程完成后，公司產能利用率將會有很大幅度的反彈。(2)公司天津地區四個水廠特殊經營權的續簽可能在今年年底或明年初簽署，管網資產可能剝離出公司，同時污水處理價格也可能調整，公司水廠凈資產收益率將會提升。(3)公司目前托管運營污水處理規模達到了52.5 萬噸/日，憑借其豐富的污水處理管理經驗和領先的技術優勢，將會進一步擴大其在污水處理廠托管運營的市場份額。公司托管運營項目收益率水平至少高出BOT 或TOT 項目10%，將是污水處理業務未來的主要增長點。我們預計未來幾年后公司再生水業務將會出現一段爆發性增長的發展時期，年均復合增長率將至少達到30%。再生水回用將是我國北方地區水資源可持續利用的發展趨勢。隨著市政再生水管網設施投資建設的逐年加大，再生水業務未來市場發展空間巨大。公司是國內水務運營商中開發再生水業務較早的企業，目前再生水生產規模達19 萬噸/天。3.投資建議我們預測公司2010-2012 年營業收入分別為11.5 億、13.9 億、15.1 億元；EPS 分別為0.15 元、0.19 元和0.21 元；對應目前PE 分別為38X、30X、27X；相對于其它水務公司目前估值偏高。雖然公司在污水處理領域具有豐富的運營管理經驗和成熟的工藝技術，同時歷年經營業績穩定。但是在目前資本市場弱勢的行情下，公司估值相對較高，并且今年業績可能出現負增長。因此，我們繼續維持對公司的“中性”投資評級。（銀河證券 馮大軍）
萬邦達[0.19% 資金 研報](300055)：新興藍籌的典范 工業水處理行業的龍頭
符合新興藍籌“三要素”。隨國家環保標準的不斷提高，國家在石油化工、煤化工大項目的投入加大，工業污水處理行業空間越來越大。公司“EPC+C”的模式使公司毛利率得到大幅提升。公司的商業模式支持大規模的擴展，可以從中石油、神華集團擴展到中石化、中煤等重點企業及相關行業。
核心競爭優勢。公司的比較競爭優勢來自于：公司摸索出一套適合不同行業工業水處理的新工藝及解決方案，同時提供集“給水設計”與“污水處理、中水回用”一站式解決方案，形成了一定的技術壁壘。此外，公司以項目開發、項目推進與跟蹤服務的營銷模式確保了市場占有份額的持續性增長。
上半年與寰球工程公司的戰略合作協議打開了新的增長空間。中國寰球工程公司是全球100 強的工程服務公司，是中石油的全資子公司，在國內外重大的石油化工、煤化工項目上擔任工程總承包角色。上半年公司與中國寰球工程公司的戰略合作協議，為公司進一步承接中石油集團項目創造了更有利的條件，同時也存在與寰球工程公司一起承接海外項目的良好預期。
全年業績略低于預期，但考慮到公司“EPC+C”的商業模式仍然處于營運初期，下半年托管業務量將逐漸達到預期，仍維持“增持”評級。由于寧東兩個項目來水量低于預期，致使托管費下降，托管收入下降3000 萬元-4000 萬元，下調每股EPS0.2 元，全年EPS 預計為1.2 元。考慮到托管收入明年會正常釋放，維持2011 年EPS 為2.1。（東海證券 吳文釗）
國中水務[1.58% 資金 研報]（600187）：成長性可觀 想象空間大
事件評論：第一，低基數使得公司上半年營業收入增長35.12%2010年上半年，公司實現營業收入5250.17萬元，同比增長35.12%；利潤總額1529.33萬元，同比增長22.05%；實現凈利潤1087.9萬元，同比增長18.39%；每股收益0.0332元，同比增長18.39%，扣除非經常性損益后每股收益0.0278元，同比增長2.93%，主要內容如下：
公司營業收入增速高于營業成本增速，其中公司主營業務收入同比增加24.7%，其他業務收入同比增加117.6%，總體營業收入同比增加35.12%，可見公司營業收入增速主要來自于其他業務收入大幅增加；.管理費用和營業稅金及附加大幅增加吞噬了部分利潤，管理費用同比增加102.57%，營業稅金及附加同比增加169.80%；
第二、自來水供應量將隨新項目投產和新區域供水而大增目前公司自來水業務擴張速度明顯加快，6月份公司取得了湘潭和西安市臨潼區的自來水供應特許經營權，公司之前自來水供應僅有18萬噸/日供應量，今年6月東營國中一期項目15噸/日水廠進入試運行，以及對于西安市臨潼區自來水供應都將在下半年對公司貢獻業績，以及明年湘潭九華20萬噸/日供水項目和東營國中二期5萬噸/日投產后，公司自來水供應將達到58萬噸/日供水量。由于公司所有自來水供應項目都是在外埠，前期的項目對于公司未來獲取外埠項目的能力將會有一個促進作用，因此我們看好公司未來自來水的獲取能力。
第三、非公開性發行下半年完成為大概率事件，將增加公司盈利近5000萬公司前期公告擬向大股東國中(天津)非公開發行股票數量不超11，500萬股，即發行價格不低于6.51元/股，所募投7個項目，若此次非公開性發行今年能夠順利完成，公司的水務處理能力增加49.5萬噸/日處理量，我們預計7個項目將增加公司盈利近5000萬，實現了公司業務能力和業績的大幅提升。
第四、我們仍維持對ST國中的"中性"評級。我們預計公司2010-2012年業績分別為0.17元、0.20元和0.28元，對應動態市盈率為52.41、44.55和31.82倍。考慮到公司后期的成長性和想象空間較可觀，但公司目前估值已經遠高于行業平均水平，給予"中性"評級。
