我國水表行業的中小企業眾多，低檔產品與同質化產品較多，缺少綜合實力較強的企業，整體市場處于充分競爭狀態并需要提高產品技術創新能力。其中，上市的水表企業包括匯中股份、三川智慧、新天科技與寧水集團。
2019 年水表行業迅猛發展，各水表廠商業績大幅提升。四家水表廠商中，新天科技歸母凈利潤最高，同比增長高達 83.31%，公司盈利能力較強；三川智慧歸母凈利潤同比增幅最大，較 2018 年幾乎實現了翻倍增長；寧水集團歸母凈利潤也實現了大幅增長，扣非后歸母凈利潤同比增長超 50%。
寧水集團規模最大，三川智慧增長勢頭強勁，行業整體營收趨勢上漲。對比 2014 年至 2019 年四家水表企業的營業收入變動情況，新天科技于 2017 年超過三川智慧成為國內第二大規模的水表企業，寧水集團始終保持第一。2019 年四家上市公司營業收入都呈現上漲趨勢，三川智慧營收增長幅度最大，達到 43.70%；寧水集團位列第一，營收達 13.71 億元，同比增長 33.21%，同期寧水集團歸母凈利潤為 2.12 億元，略低于新天科技 0.61 億元，保持第二。
2019 年水表行業迎來景氣周期，訂單情況向好。由于“一戶一表”政策、城鎮化建設及智慧水務的推進，智能水表訂單需求量在 2019 年出現明顯擴張，四家水表廠商的中標數量伴隨行業景氣周期的到來而顯著增加，中標內容多集中在 NB-IoT 物聯網水表等項目。2019 年新天科技智能表中標金額達 4.07 億元，寧水集團的智能表中標金額約 2.75 億元，三川智慧的智能表中標數量達 105.24 萬具。
訂單增加導致產銷量上漲，寧水集團年銷量破千萬。就數量來看，2018 年寧水集團、新天科技、三川智慧產銷量均達百萬級，其中寧水集團為同期四家廠商最高；2019 年寧水集團產銷量破千萬，其中銷量和產量分別為 1043.33 萬臺和 1079.19 萬臺，繼續維持領先優勢。就增長率來看，得益于訂單銷量的普遍增加，四家廠商銷量均明顯上漲，匯中股份水表銷量漲幅最大，同比增長達 60.23%；寧水集團的智能水表產品銷售量增幅達 71.52%，主要是由于市場對智能表尤其是 NB-IoT 無線智能水表需求量的大幅增長。
寧水集團凈資產收益率降幅明顯，但仍略高于其他三廠商。自 2014 年起，新天科技、三川智慧和匯中股份 ROE 穩中有升，相比之下，寧水集團 ROE 多數呈現出下滑態勢。2019 年寧水集團凈資產收益率降至 17.06%，同比降幅為 36.50%，主要原因在于 19 年公司公開發行新股共計 3909 萬股致使 ROE 被攤薄。同期新天科技、三川智慧和匯中股份的 ROE 分別為 12.51%，10.82%與 15.33%，寧水集團 ROE 仍略微領先。
銷售毛利率由于四家水表廠商產品結構不同而不同，匯中股份優勢明顯。匯中股份由于超聲產品銷售占比高，因此各年銷售毛利率顯著高于其他三家企業，近幾年來在 60%附近小幅波動。新天科技在 2017 年毛利率出現抬升，之后維持在 50%左右。三川智慧在 2014-2016 年毛利率高出寧水集團約 5%，2017 年后二者差距明顯減小，二者公司產品及銷售結構較為相似，毛利率水平也保持相似水平，2019 年三川智慧的毛利率為 37.58%，寧水集團為 35.31%。
長期償債能力方面，匯中股份與三川智慧資產負債率穩定在較低水平，寧水集團在高位呈現下降趨勢。匯中股份和三川智慧 2019 年資產負債率分別為 13.53%和 14.45%，始終維持在較低水平，波動幅度不大。寧水集團的資產負債率逐年下降，從 2014 年的 56.77%降至 2019 年的 26.73%，但相比其他三家企業仍處于最高水平。新天科技的資產負債率自 2017 年以來大致呈上升態勢，2019 年升至 19.42%。
短期償債能力方面，寧水集團流動比率最低但有所上升，其余三企業出現下降，整體呈趨同態勢。寧水集團流動比率始終最低，但 2019 年增加 51%至 3.45；匯中股份、三川智慧和新天科技的流動比率自 2017 年以來均出現下降， 2019 年分別為 4.93、5.05 和 4.06。整體來看四家企業流動比率之間的差值明顯縮小，趨同態勢明顯。
四家企業銷售費用率在各項費用中占比最高，財務費用率占比最低，各自變化不盡相同。銷售費用方面：新天科技銷售費用率在四家企業中為最高，該費用率在 2018 年出現 40%的大幅增長，主要原因在于公司于 18 年開始了智慧水務的布局，新業務的開拓增加了銷售費用的支出，19 年新天科技銷售費用率為 17.3%；寧水集團銷售費用率逐年攀升，2019 年達 12.5%；匯中股份銷售費用率 2018 年以來有下降趨勢；三川智慧較為穩定。管理費用方面：各公司較 2018 年均有所下降，匯中股份管理費用率仍高于其他同業企業。財務費用方面：四家企業的財務費用率變化都較為穩定，2019 年匯中股份、三川智慧、新天科技和寧水集團的財務費用率都約為-0.2%。
二、疫情對水表行業影響較小，水司采購穩步推進
4 月以來寧水集團、新天科技和三川智慧陸續中標，訂單逐步恢復。自 2020 年新冠疫情得到有效控制，伴隨著復工復產的陸續推進，2020 年 4 月以來寧水集團、新天科技和三川智慧均有新的中標訂單，招標人皆為大慶市北控企業管理有限公司，中標項目主要為 NB-IoT 無線遠傳水表，三家企業中標金額分別為 2206.9 萬元、5271.8 萬元和 6560.0 萬元。我們認為疫情對水表行業影響有限，水司招標采購正穩步推進，水表企業復工復產情況良好，受益于行業需求擴張全年業績仍有望穩步提升。
三、智能水表滲透率逐年上升，2020 年市場空間或逾百億元
智能水表滲透率上升趨勢明顯，智能水表市場需求快速上升。由于“一戶一表”工程和 “階梯水價”政策的推進，及水司對智慧水務的迫切需求，智能水表逐步替換傳統機械水表已是必然趨勢。
根據全國水表市場存量以及智能水表滲透率進一步測算出未來智能水表的全國市場保有量。我們基于 2017 年的全國市場存量為基數進行推測，假定每年更新的水表都是智能表，通過每年的新增住宅面積推算出水表的增量，最后根據逐年增量推算出每年的智能水表變化趨勢。根據滲透率提升的預測以及全國房屋增量估計，預計到 2020 年全國智能水表保有量將為 1.09-1.21 億臺，到 2022 年可能會達到 1.64 億臺。
根據推算， 2017 年初我國水表保有量為 2.67-3.02 億臺（下限為面積中性預測，上限為人口口徑預測）（詳見已發布報告【銀河機械】公司深度_寧波水表(603700.SH)：機械水表龍頭企業，未來智能水表市場穩步擴張），將 2017 年初水表存量與 2017 年竣工面積推測得出的水表增量相加，得到 2017 年全國水表保有量 2.81-3.16 億臺。按照智研咨詢 2017 年和 2018 年的滲透率數據23%及28%，推測出2017年和2018年我國智能水表的保有量分別約在6500-7300 萬、8100-9100 萬臺區間范圍內。
投資建議:隨著我國“一戶一表”工程的推進、“階梯水價”的實行及工業化、信息化的普及、環境保護意識的進一步加強，智能水表產品需求量還將繼續增長。其中寧水集團傳統水表行業保持龍頭地位，同時也積極拓展智能水表的發展；公司募投的年產 405 萬臺智能水表擴產項目有望在 2020 年底落地，未來智能水表產能將大幅提升。匯中股份的超聲測流產品智能制造車間將于 2020 年投入使用，未來產能或將達 155 萬臺套/年，有望為公司業績增長打下基礎。（以上圖表來源于中國銀河證券研究院）
