收購集團水務資產,打造江西水業龍頭。公司正在實施非公開發行8000萬股,募集資金收購集團擁有的供水公司、環保公司以及朝陽污水處理廠100%股權,逐步實現集團水務資產整體上市,完善產業鏈,增強企業后續發展動力。目前收購進展順利,公司將由南昌市最大的制水企業走向全省的水業龍頭。
產業鏈延伸。水務市場產業價值鏈涵蓋原水收集與制造、制水、售水、污水收集與處理等環節,公司原有資產主要為制水資產,通過收購集團供水管網和污水處理等優質資產,將使公司產業鏈延伸至下游自來水供應和污水處理領域,從而能夠享受未來自來水水價及污水處理費上漲所帶來的收益。
經營區域擴大。公司原有水務資產主要集中在南昌市,由于水務產業地域壁壘較強,市場開拓艱難,而本次通過收購集團環保公司擁有78家污水處理廠特許經營權,使得公司快速突破區域壁壘,資產遍布全省77個縣市,一舉成為全省的水業龍頭,為今后繼續開拓異地市場、擴大規模奠定基礎。
自來水廠網合一,未來直接受益水價上調。公司目前擁有青云、朝陽、下正街、長堎以及牛行五個制水廠,制水能力為120萬噸/日,上半年,公司自來水業務收入占到總收入的82%,收購供水公司后,實現了南昌市“廠網合一”的經營模式,打破公司制水業務長期依靠水量及規模增長的盈利方式,在水價上調時公司也能明顯受益。我們認為,公司自來水業務未來的發展主要在于:
水價存在上漲空間,公司將直接收益。本次廠網合一最大的好處就是公司直接受益于水價的上漲,去年供水公司全年虧損2303萬元,而南昌水價由1.03元/噸調整為1.33元/噸后,今年僅一季度就實現了498萬元的凈利潤。根據公司公告,南昌市水價格在全國省會城市中排名第23位,遠低于全國平均水平,我們認為,水是稀缺資源,隨著政府通過價格手段對節水的調控,未來南昌市水價上漲空間廣闊,公司將能夠直接受益。
立足全省平臺,規模提升空間大。公司收購環保公司后,污水業務將遍布全省,而自來水業務仍僅限于南昌市內,與污水業務極不匹配,目前,江西省擁有自來水制水能力2000多萬噸/日,是公司現有規模的近20倍,我們認為,作為省內的水務龍頭,公司在收購這些資產時有一定優勢。
城市化進程加快,用水需求旺盛。隨著城市化進程的加快,居民可支配收入的提高,南昌市居民需水量將進一步提高,公司制水和供水量也將隨之自然增長。 另外,廠網合一后,公司每年通過稅務抵扣,可節約1000萬元左右。
高速發展的污水業務,未來公司盈利支柱。公司現有污水處理能力為20萬噸/日,資產主要分布在萍鄉、溫州等地,本次收購環保公司及朝陽公司完成后,公司今年年底污水處理能力將達到128萬噸/日,大幅增長540%,全面覆蓋江西污水業務,實現跨越式發展。
目前,78家污水處理廠,環保公司簽了特許經營權協議的已有76家,完成移交的72家。根據環保公司與各縣市簽訂的協議,污水處理業務的收益按照特許經營權30%出讓金的8%收益率計算,因此公司污水業務未來增長主要來自于規模的增長:
項目儲備豐富,“十二五”末規模有望翻一番。未來五年,公司污水業務仍有大量的后續項目,擬建的紅角洲水廠、城北水廠規模共計20萬噸/日,環保公司二期擴建規模約有50萬噸/日,屆時,公司規模將達到198萬噸/日,規模接近翻一番。
受益鄱陽湖生態保護規劃,國家戰略支持發展。根據國家級鄱陽湖生態保護規劃,江西省未來五年有望達到500萬噸/日污水處理能力,在公司之外的污水處理能力還有300萬噸,如果借助公司水務龍頭的優勢,拿到這300萬噸污水處理特許經營權的一半,公司將另外增加150萬噸的規模。
盈利有保障,享受優惠政策。根據環保公司與各縣(市)簽訂的有關協議,各縣政府將及時足額支付污水處理服務費,同時,江西省財政廳承諾必要時省財政將協助扣繳,從而保障了公司盈利。另外,環保公司享受優厚的稅收優惠,所得稅實行“三免三減半”,每年有近1500萬的稅收優惠。
我們認為,未來公司污水業務將超過自來水業務,成為公司新的利潤支柱,隨著全國環保要求的提高,污水業務的成長性更加廣闊。
盈利能力大幅提升,未來業績高速成長。如果年底能完成集團資產收購,則環保公司、供水公司和朝陽公司業績將從3月31日評估基準日納入公司,公司盈利能力大幅提升。考慮到公司供水業務穩定性、環保公司逐步達產以及未來規模的增長,我們預計2010~2012年公司每股收益分別為0.36、0.55、0.61元。
2010年業績上臺階。根據公司預測,2010年歸屬凈利潤7828萬元,其中,供水業務受益于水價上調,全年扭虧為盈預計達到1861萬元,公司自來水穩定增長,預計凈利潤達到2417萬元,污水業務假設全年達到設計產能的60%,預計可實現3000萬元凈利潤。公司全年歸屬凈利潤7828萬元,攤薄后折每股收益0.36元,業績上臺階。
2011年業績高增長。2011年,按照公司預測,全年業績9372萬元,我們認為較為保守,預計環保公司明年全部達產且貢獻全年收益,按照8%的收益率測算,歸屬凈利潤為6000多萬元;同時,假設自來水和供水業務水價到位且水量穩定增長,預計將達到5500萬元,屆時,公司全年歸屬凈利潤為1.2億元,同比增長約54%,折每股收益0.55元,業績高速增長2012年業績穩定增長。隨著公司后續項目的逐漸投產,以及供水業務、環保業務的穩定,假設公司擬建的20萬噸/日的污水處理廠投產,且水量保持5%平穩增長,12年公司全年歸屬凈利潤約為1.33億元,折每股收益0.61元。由于收購資產將在2011年貢獻全年業績,我們參考水務公司平均33倍的PE水平,給予目標價18.2元,本次收購為公司未來成長打開了巨大的空間,我們看好其未來的成長,給予“審慎推薦-A”投資評級。
公司潛在的業績超預期因素。在公司快速發展的基礎上,公司業績也有可能出現超預期的增長,促發因素來自于以下三個方面:
公司復制環保公司模式,大量收購省內其他自來水廠網,從而實現自來水業務全省區覆蓋,屆時,公司將再次實現飛躍。我們判斷,作為省內龍頭,公司在這方面具有明顯優勢。
受益于水價及污水處理費提高。在水、電、油、氣價格普遍上漲的背景下,公司水價和污水處理費也有上調空間。如果水價或污水處理費提高10%,公司盈利穩定后每股收益有可能增加0.13~0.18元。
參股創投公司,增加新的利潤增長點。公司參股31%發起了南昌紅土創新投資公司,進入了創業投資領域,在國家鼓勵創業的大環境下,如果創投公司成功,將為公司開拓新的利潤增長點。
風險提示。收購資產進程滯后,受電價等因素影響帶來制水成本上升。
